〔附论〕历史视野中的平成萧条

平成萧条的尽头还看不见。起初人们并不认为这会是一场多么严重的萧条，而一次又一次的紧急对策也未能奏效，想必自有其相应的理由。依笔者之见，平成萧条有两个特色：一是所谓“泡沫”的后遗症，二是主导产业的停滞。因此，且回顾近代日本的景气循环，考察几个事例，与本次萧条作个对比。这或许也能成为思考今后景气动向的他山之石。

1 两次泡沫崩溃型萧条

作为泡沫崩溃型萧条而令人想起的，有两个例子。第一是1920年萧条，第二是1973—1974年石油危机后的萧条。首先，就从回顾前者开始吧。

1918年，随着第一次世界大战停战，大战景气随即急转直下。然而到了翌年1919年春，由于欧洲的复兴，出口增长，景气的前景转趋明朗，终于演变成狂热的繁荣。

一般物价和股价暴涨的同时，增资与设立新公司的热潮也兴了起来，各种商品的期货交易投机也愈发激烈。如表1所示，自同年春起的股价与物价上涨十分显著，显示出这场繁荣的异常。这场繁荣之所以崩溃，是因为缴纳股款和投机所需的资金需求增加，金融陷入了异常的紧张。股票市场出现抛盘、发生暴跌，以此为契机，各种商品的行情也一齐急跌，危机骤然全面展开，是在1920年3月。

此后约半年间，各种行情跌至峰值时的一半左右，与1919年春的平静期相比也下跌了三成上下。大战景气彻底远去了。

此时的危机进展迅速，且如表1所示，一般商品价格也出现剧烈跌落，在这一点上与本次萧条不同；但催生出了巨大的泡沫，这一点是共通的。个人也好企业也好，都背负着所持资产（库存品、有价证券、不动产等）的贬值损失，为坏账债权的处理所困。

1920年以后的景气，由于1919—1920年实际工资高涨等原因，消费需求坚挺，1921年甚至显示出反弹的势头。然而各种物价只是在危机后的水平上上下波动，个人和企业背负着账面亏损，像阴郁的梅雨天气一样沉闷的景气持续了下去。

1973—1974年石油危机后的萧条，是抑制通胀而采取严厉的财政金融紧缩政策的结果。从1972年下半年起，对各种商品和不动产的囤积收购开始了，股价也一路猛涨，从1972年1月日经平均的2802日元涨至1973年1月5256日元的高点。日经商品行情指数也从1972年7月的91（1970年平均＝100），到1973年12月升至171，1975年1月回落至144。同业拆借利率在1974年到1975年之间连续十九个月超过10%，最高达13.5%。

表1　1920年危机前后的价格变动

纤维品价格指数·农产品价格指数·金属价格指数：1900年10月＝100
批发价格指数：1934—36年平均＝100
股价指数：1924年1月＝100

（资料）藤野正三郎·五十岚副夫《景气指数：1888—1940年》
一桥大学经济研究所日本经济统计文献中心

1971年日元升值后异常的金融宽松，首先带来了股价和不动产的上涨，不久又急剧波及各种商品。1973年春开始的紧缩政策尚未显现效果，石油输出国组织（OPEC）的石油战略就在10月发动，给通胀火上浇油，迫使当局采取强力紧缩。历时两年的紧缩的结果是，“狂乱物价”平静了下来，但与此同时高速增长也告终结，企业和个人的资产也贬值了。

此时的萧条通常不被称为泡沫型，大概是因为石油冲击的印象实在太大了。其后的萧条伴随着泡沫崩溃带来的所持资产贬值、债权坏账，账面亏损的处理耗时长久，这与1920年萧条是相同的。

试将这两者与平成萧条作个对比。八十年代后半期那场繁荣的特色，首先是：由于急剧的日元升值，以石油为首的进口原材料降价，企业获得了丰厚的利润，而物价却多少有些走低。作为日元升值对策的金融宽松虽长期持续，但由于进口品价格下跌，物价保持平稳。

其例外是股价和不动产价格。在这种特殊的资产通胀之下，投机也集中在股票和土地上进行，但重视一般物价的金融当局下决心紧缩的时机却迟了。

除了上述泡沫崩溃型萧条之外，这类萧条也并非没有出现过。1951年朝鲜战争停战后的回落、1961—1962年设备投资繁荣（岩户景气）后的萧条，更早还有日俄战争后的1908年萧条等，至少部分地具有泡沫型萧条的性质。

2 昭和危机

昭和危机的谷底在1931—1932年，它与大萧条的前半期相重叠。在此之前的二十年代，从世界范围看正处于第一次大战后重建金本位制的时期，物价趋于下行。尤其是农产品，因世界性的生产过剩，自二十年代后半期起价格持续下跌，萧条一直持续。世界的金融是靠美国对德国的投资支撑的。用这笔资金，德国向英法支付赔款，英法再向美国支付战时公债的本息，这样的循环得以成立。1928年，美国股价高涨，资金开始撤离，欧洲的金融顿时紧张起来。

日本的二十年代，也并非世界潮流的例外。物价、特别是农产品价格的下跌，屡屡发生的金融动荡，以及接连不断的银行破产，支配着这一时期。不过，在这一时期，虽然并不显眼，水力发电事业迅速兴起，随之出现了中小企业引进电动机、电气化学工业和电气冶金工业的发展、机械工业和电气机械工业的技术进步等，重化工业化不断进展，为下一次飞跃做好了准备，这也是事实。由此，日本实现了当时世界最高的经济增长。

在恢复金本位（解除黄金出口禁令）一事上，日本已经落后；而下定这一决心，是在1929年7月滨口民政党内阁成立、延揽井上准之助出任藏相之时。井上藏相为防备按旧平价解禁后国际竞争的激化，削减财政支出、提高利率、呼吁国民节约消费，实行了强力紧缩政策。因此，日本经济自1929年秋起遭遇急剧的景气后退。始于美国的不景气的波及，就紧接在那之后。昭和危机，是由为恢复金本位而采取的紧缩政策与海外的大萧条这双重原因带来的。

若用一句话概括这场危机的特色，可以说它是一场与平成萧条全然不同的价格危机。表2概括了农产品、工业制品以及股价的动向，可以看到，到1929年12月为止的半年间，各种物价下跌了15%左右。这可以看作国内紧缩政策的结果吧。1930、1931年的进一步跌落，主要可以看作大萧条、特别是美国危机的反映。生丝行情的暴跌是其代表性事例，此外，新闻纸、硫铵等外国产品的倾销压低了国内物价的事例也数不胜数。

表2　昭和危机期的物价（昭和4年6月＝100）

商品行情与汇率：东洋经济新报《物价20年》（1938年1月）
股票价格指数：藤野正三郎·五十岚副夫《景气指数》一桥大学经济研究所日本经济统计文献中心（1973年3月）

就这样，随着萧条日益严重，从滨口首相遇刺事件开始，政局与社会情势的不安加深，1931年9月，满洲事变爆发，英国脱离了金本位。预料日本将重新禁止黄金出口，购买美元的投机活动愈演愈烈。井上藏相提高利率以对抗美元买盘，但到12月，民政党内阁倒台，政友会的犬养内阁成立。新任的高桥是清藏相断然决定重新禁止黄金出口，放任汇率下跌，降低利率，试图以增加财政支出来恢复景气。所谓“高桥财政”就此拉开帷幕。

3 平成萧条

平成萧条常被称为“泡沫萧条”或“存量萧条”。其远因在于1986—1987年应对日元升值萧条的对策。金融宽松不断推进，官方贴现率降至史上最低的2.5%之后，景气恢复，设备投资的热潮兴了起来。然而，也是出于对1987年9月世界性股市暴跌的顾虑，金融宽松持续了下去。由于日元升值和石油价格下跌，以日元计价的进口物价大幅下降，出口物价也随之下调，国内批发物价趋于下跌，消费者物价持平，日本银行也因此放松了警惕。虽说有对1987年9月世界性股价暴跌等的顾虑，但银根宽松的状况长期延续，酿成了股票和不动产价格的异常高涨。这就是所谓“泡沫”的发生。

其背景是货币供应量的过度膨胀。M₂＋CD（现金通货、活期性存款、定期性存款以及可转让存单的合计）的同比增长率，自1987年4月升至10%之后，到1990年10月为止，在长达三年半的时间里持续保持高水平。这一增长率以实际增长率加上2～3%为基准，因此若实际增长率为4%左右，则最高也以7%左右为宜。在平成改元前后的时期，超出基准增长率3%以上，一度甚至超出6%。

进口物价因日元升值而走低，与此同时出口物价和面向国内的物价也偏于疲软，在这种趋势之中，可能发生投机性变动的只有股价和不动产价格，想来这也是理所当然的结果。问题在于金融当局没有把这一事实看得那么严重。说到物价稳定，人们总会意识到商品和服务的价格，而股价和不动产价格则被轻视。确实，在通常的通胀时期，资产价格也与一般物价同步上涨。1972—1973年第一次石油危机的情况就是其典型事例。日元升值繁荣期资产价格的高涨，可以说是一种特殊现象。

即便如此，看看1985—1989年间全国银行贷款增加部分的构成比：金融保险业15%、不动产业18%、服务业21%，合计达54%。对这些领域的异常贷款增加，无疑是所谓泡沫的一个原因。制造业的设备投资资金等多利用股权融资筹措，不求助于银行，因此国内外富余资金的相当大一部分流入了股票和不动产。

金融紧缩始于1989年，起步太晚这一点难以否认。因此，资产价格涨过了头，不久，不动产金融的总量管制也从1990年3月一直实施到年末。紧缩解除之后，一时之间萧条感并不那么强。开始意识到其严重性，是1991年下半年以后。萧条并非一下子显露出来，而是一点一点地袭来的。

表3　法人企业的资产保有额（单位：万亿日元）

据《法人企业统计季报》

其理由之一，笔者以为在于：泡沫崩溃后，家庭和企业的、尤其是企业的资产状况，随着地价和股价的持续下跌，恶化得比表面上看到的严重得多，而其处理需要相当的时间。例如，如表3所示，法人企业持有的股票和土地的账面价值，从1990年6月到1993年6月的三年间都在增加。例外只有不动产业持有的股票。已贬值的股票和土地的处理，是今后的课题。在企业采取积极行动之前，恐怕需要先处理这样的账面亏损吧。金融机构也背负着这类不良资产，而且还应认为它们持有相当多难以收回的贷款。金融机构放贷消极，原因之一可以认为是这类问题残留在其内部。随着资产价格下跌、持续低迷，痛苦正逐渐加剧。现在的萧条若属这种性质，那么恢复费时，在某种程度上也是无可奈何的吧。

4 新的主导产业问题

确实，本次萧条的特色在于：它作为资产通胀的结果而产生，因此紧缩的启动也迟了；当初人们不认为有多严重，但恢复不见起色，其严重性才逐渐被意识到。除去这一点，无论“1920年萧条”还是“1973—1974年萧条”，在后遗症长久残留这一点上都与本次相同。恢复的契机，前者是消费需求的扩大，后者是出口的增加。

然而，在本次萧条中，这两者暂时都难以指望有大的增长。这一点稍后再谈，先考虑另一个问题——主导产业的停滞。

战前以来的经济增长，一直为各个时代主导增长的产业所支撑。战后也是如此：五十年代有复兴的纺织产业，以及电力、造船、钢铁、石油化学产业等的发展；六十年代又加上了机械工业，特别是电气机械和汽车产业；七十年代石油危机后，汽车和电子工业的增长引人注目。它们首先从满足内需起步，成长为出口产业。

然而，主导产业并不能永远保住其地位。钢铁业和石油化学产业依靠廉价而丰富的海外原料发展壮大，但石油危机以后丧失了这种优势而陷入停滞。取而代之的，是原材料依存度低、高附加值型的汽车和电子产品。在经济增长之中，主导产业不断更替，兴起、发展、停滞的过程反复重演——已故赤松要教授将其命名为“雁行形态论”，如今已是广为人知的观点。

作为本次萧条的特色，除泡沫后遗症的存在之外，笔者还想关注汽车产业和电子产业的增长趋于平缓这一点。由于萧条，加上繁荣期购车过度带来的回落，汽车产业正经历连续两年的减产；电子设备也走向减产，正在失去过去的势头。

支撑了过去二十多年增长的这些产业，也可以说迎来了不可避免的成熟时期吧。当然，景气恢复的话生产也会有一定程度的恢复，但必须看到，像截至八十年代那样作为主导产业的增长，已难以指望。

要预测九十年代的增长，当然必须考虑新的主导产业出现的可能性。遗憾的是，眼下还看不到能立即取代汽车和电子产业的大型新兴产业。

不过，回顾历史，如日俄战争后一九〇〇年代后半期到一九一〇年代前半期的情形，或1920年危机之后的二十年代那样，可以看到这样的事实：许多小型新产业出现，它们的发展汇合起来，使增长得以持续。既有大型产业增长力的放缓，由以信息产业和服务业为首的小型产业，或者以廉价消费品的开发与进口为武器的零售业等来补足——这难道不正是九十年代景气恢复过程的图景吗？

与此同时，作为另一个因素，人们期待日元升值的正面效果显现出来。1993年年中开始的日元升值，对使用进口原材料的产业具有相当大的降低成本效果。不过，其效果要显现出来，至少还需要半年左右吧。1985—1987年的日元升值使面向内需的产业收益增加，到带来景气好转，花了大约一年多的时间，这一事实记忆犹新。

另外，“昭和危机”的情形，既没有泡沫，也看不到主导产业增长转弱的迹象。作为新主导产业的重化工业，正等待登场的机会，持续积蓄力量。

回顾过去、思考现状，萧条的走向绝不容乐观。暂且以紧急对策防止进一步的跌落，同时等待小型成长产业的出现和消费的恢复，以及公共投资的效果与日元升值正面效果的显现——这是笔者的判断。

〈附记〉

本附论是将以下两篇小文合并而成的一篇文章。

《读历史看摆脱萧条·小型产业补足增长》（日本经济新闻，1993年10月26日）

《昭和危机与平成萧条》（学士会会报，1994年Ⅰ）

本书以《经济政策的命运》（日本经济新闻社，1967年刊）为底本。