在革命的激进化于1792年8月10日推翻君主制之前，法国就已进入通胀。本章与下一章将考察这一进程的开端，而人们对它所知甚少、误解甚多。笔者将首先追踪货币流通的演变：这一时期的货币流通由硬币与纸币共同构成；然后考察指券所遭受的贬值，这种贬值并不规则，但显然无法避免。这样笔者便能确定通胀出现的时刻，并认真评估通胀的后果。关于这些后果，史家们写下了不少蠢话，其中不乏名家。这些问题的重要性，足以为它们所占的篇幅作辩护！
指券的发行与流通（附录表B、C、D、E）
革命各议会下令“创设”的指券，总额迅速达到惊人的数字：1791年6月为18亿，1792年7月为27亿，1793年2月为39亿。诚然，实际发行比较有规律，进度比创设滞后几个月；但1791年1月1日发行额已达5.24亿，6月突破10亿；1792年2月26日为19.24亿，1793年初突破30亿（见表4.1）1。还应加上当时发行的次级信用货币——尤其是信任券，后文将再论——以及假指券：假指券据说早在1790年底就已出现，不久之后国外便开始大规模伪造（据说英国的情形是在1791年2月）。从这些数字给人的印象出发，人们常以为，从指券最初发行起，奔腾式通胀就已肆虐。
事实并非如此，原因有几个。首先，最初的指券（自1790年8月10日起发行；最初1.8亿的印制于10月5日完成）只是用来替换贴现银行的银行券，以及该行发行的“指券兑付承诺票”。依据1789年12月19—21日与1790年4月17日的法令2，贴现银行在1790年1月至8月间以银行券向国库提供了巨额垫款，其中发往外省的部分，背书写有“承诺给付指券”字样。这些银行券很快流传开来；夏尔·卡里埃在马赛的公证文书底稿中找到的第一笔以指券结算的记载，日期是1790年5月12日。5月15日，教士捐省征收官收到从巴黎发来的十五万里弗尔兑付承诺票；6月1日至7月10日，一家巴黎商号向鲁氏行发出120.1万里弗尔的兑付承诺票；整个夏天，这种票据的使用普及开来。因此，贴现银行银行券（包括兑付承诺票）的流通量，1790年初为1亿（甚至略多），到开始兑换指券时已升至3亿以上。到1791年1月31日，已兑换的票据达3.09亿；到1791年9月9日达3.6亿（尚有4000万贴现银行券与兑付承诺票未兑换）。贴现银行票据流通量在1790年头八个月增长极快，月均增速估计为17%，但起点基数很低。此外，贴现银行于1790年10月8日获准再次发行银行券，但这些银行券与先前各券不同，没有强制通用效力；这次发行量远低于此前各次发行；1791年贴现银行券的流通量在3000万上下，1792年上半年有所回升（6500万），但随后便微不足道了。
其次，按照制宪议会的决定，用于支付国有财产的指券不再重新投入流通，而是注销销毁。而这些财产的出售自1790年10月实际启动后大获成功，拍卖成交价大多明显高于估价。出售受益于普遍的热潮：许多贵族乃至王室成员都踊跃购买。何况其他投资渠道稀少——国家不再举债——而税捐、“封建”捐税与什一税的停缴又腾出了可支配资金。在斯特拉斯堡区，出让的国有财产总面积有三分之一是在1791年一年之内售出的；在加来海峡省，教会财产的转让有四分之三发生在1791年；图卢兹人购得的国有财产（以金值计）有47%也是在这一年购入的。到1791年底，已实现的销售总额至少达9亿；到1792年4月1日接近15亿。当然，实际付款要低得多，但1791年的部分买主提前付清了款项，这说明他们并未预期指券会大幅贬值。不过，这种信心并不普遍。1790年11月6日，波尔多批发商巴普斯特谈到前一天该市的首批标售时写道：“这项交易的成果必将远超预期；资本家对指券的疑虑越重，就越会舍钱购买在他们看来更为可靠的国有财产。”1791年2月16日，舍雷尔从里昂来信说，该地银行家芬盖尔兰家族“有意置办一些不动产”，且整个冬天都在忙这件事（涉及的金额达五十万埃居！）。他本人已先偿清了在热那亚以法国公债证券作押的两笔借款；他指望“借公债行情的一波上涨”，把不利汇率造成的损失加倍补回。“亲爱的朋友，这就是我们运用大笔进款的方式。以这种方式清偿债务，再握有一些不动产，面对即将涌来的巨量指券，我们便可以高枕无忧；至于这批指券将产生的影响，我们自认不够精明，也不够有远见，不敢妄下判断。”至于里尔的制造商，他们在1791年和1792年大量购入国有财产，主要是为了把指券脱手，因为指券无法用来支付工人工资。
指券享有的地产担保有助于它们为人们所接受，并支撑了它们的价值，至少在初期如此：一方面给公民以信心，另一方面减少了票据的实际流通量。1791年间，价值3.26亿的指券被注销销毁；到1792年10月5日，焚毁的指券达6.17亿，占已发行指券总额的24%。
在此条件下，指券流通量从1791年1月1日的约5亿升至8月1日的10.62亿、12月28日的13.87亿；1792年10月突破20亿，年底达22.5亿；1793年2月1日为23.87亿。值得注意的是，纸币流通量的增长率，在指券问世之前相当高（如前所述），此后明显下降：1790年8月至1791年6月为月均11.0%，1791年6月至12月为6.0%，1791年12月至1792年10月仅为3.6%。不过，流通中指券的价值在1791、1792两年间增至四倍以上，到1792年底，已与一般认为法国在革命前夕拥有的金属货币存量处于同一数量级：略高于20亿（相当于韦尔所估1788年国民生产总值的29%，以及马赛厄斯与奥布赖恩所估1790/1791年实物产出的45%）。然而，货币总量远未翻倍；流通中新增的纸币，有一部分甚至大部分被金属硬币事实上的消失所抵消，而这种消失伴随着、甚至先于指券流通的扩张。
后文将再论这一众所周知的现象，但应当承认，要精确地、定量地确定它的各个阶段是不可能的；表D的数字带有推测性质3。另一方面，笔者可以准确确定这一进程的终点：1793年4月11日，国民公会通过一项法令，以重刑禁止对共和国硬币的“出售”；指券与铸币并行的双重标价做法也被禁止，并为纸币与金属货币规定了强制比价：平价。在这一天，指券相对黄金已贬值过半；因此，硬币此后仍按平价与纸币并行用于交易已极不可能，也就是说，出让硬币者将蒙受巨大损失。所以可以推定，硬币的流通于1793年4月完全停止。此外，救国委员会在1793年4月14日的一份通函中指出，边境各省“硬币流通充裕”（得益于军费支付，其中包括一部分军饷），但承认内地各省“几乎再也见不到硬币”。在涅夫勒省，硬币早在1792年8月就已消失。
表D对流通中硬币的估计基于大胆的假设，但公众手中货币存量 M1（金属货币、贴现银行券、指券）的估计是大体可信的。它显示，按名义值计，这一总量在1790年与1791年保持稳定，略低于20亿，或许也略低于1789年之前的水平。另一方面，它在1792年间有所增长，到该年底已比那道命定的20亿大关高出17.5%。若按1788年不变价格计算，由于指券贬值，这一货币总量实际上是下降的；直到1793年，尽管贬值依旧，由于指券发行迅速扩张，它才强劲增长。1792年5月，议员拉丰－拉德巴还断言，作为唯一流通货币的15亿指券只值7.5亿至8亿金，因此实际货币总量远低于革命之前。所以，夏尔·米沙莱近来的论点无法成立：他把通胀归因于两股货币流的汇合：一股来自国有财产的货币化（即一种生产要素的货币化），另一股来自农产品销售的正常货币流，这两股货币流指向同一数量的商品。
自然，如果革命前的金属流通量明显高于20亿（卡洛纳后来提到26亿），尤其是如果低于这个数字（硬币向国外的流失可能在1789年以前就已开始），这些结论就要修正。后一种正是布瓦朗德里在1792年2月主张的观点：照他的说法，大量金银即使未被窖藏，至少也被私人留作储备，因此实际流通的硬币只有12亿。他还断言，纸币的流通速度是铸币的两倍。因此，以约15亿的指券流通量计，纸币已出现“过度过剩”。反过来，也有人主张，最初发行的指券面额很大，积聚在少数富裕者手中，并未影响大众消费。
对物价运动的考察将使笔者能够更精确地确定通胀的起点；但姑且不论布瓦朗德里的意见，可以看出，1790年与1791年间的问题在于货币短缺，而非货币过剩。
硬币的消失
从1789年夏天起，就有人抱怨硬币短缺，据说政治上的不确定使人们把硬币藏了起来。8月25日，定居巴黎的比利时银行家塞内夫伯爵谈到硬币极度稀缺；早在8月7日，他就已向鹿特丹的一位通信人打听，有什么办法能从荷兰运来埃居和比索。贴现银行则设法从布鲁塞尔获取铸币。为增加铸币量，国王把自己的银餐具送去熔化——正如路易十五在1759年七年战争正酣时所做的那样——并诉诸私人的爱国热忱和博得国王青睐的荣耀，劝他们效法。1789年9月20日的一道枢密院令授权造币厂厂长接收人们自愿送来的餐具和首饰；将设立两本登记册，记录“在此次机会中表现出热忱之人的姓名”，其中一本将“呈御览”。铸出的钱币将立即上缴国库。这道枢密院令对“银根紧缩”的成因分析得十分透彻：“过度的疑惧”、出口下降、从国外购粮、流亡外逃、“因我国内乱而远离法国的外国旅客减少”，并强调“所有这些原因（……）使硬币在巴黎与各省实已稀缺到这般地步，以致一段时间以来，凡必须以实银支付的开支——如军饷等项——都难以筹措”。这次行动的所得不得而知，但到秋天，关于硬币短缺的抱怨多了起来。
在波尔多，潜在的经济危机自七月事件以来已经加剧，巴普斯特于9月22日写道：“没有一个资本家不收紧钱袋，以致此地已到期的债务都只能用远期票据来偿付”；10月6日他又写道：“国民议会的作为尚未影响到始终艰难的生意，银钱越来越稀少。只能盼望随着议会工作的推进，一切会重回正轨。”11月4日，他致函南特一家商号：“此地的银钱处境与贵处相同”；由于硬币短缺，商人和制造商都难以保证自己的付款。11月21日致马赛一家商号的信也是同样的腔调：“生意（……）一片沉寂（……），苦于硬币匮乏。切盼一切重回正轨，而这无疑取决于财政上的新安排。”11月27日，马赛的法布尔致函格勒诺布尔的多勒：“商业的各个部门都极为紧缩，甚至被普遍而相互的不信任所窒息。人们只认银钱，而银钱稀缺到无法形容。有钱的人（……）把钱锁起来；即便拿出来，也是放15到20天、利钱1%的短贷，收取期限极短的票据（……）这足以毁掉商人。”至于巴普斯特，他在1789年12月1日写道：“硬币在王国境内稀缺至极，生意总体陷入可怕的危机。”
这次短缺在1790年初似乎变本加厉，尤其是小额货币。在波尔多，2月17日有人指出，向外省分发指券的计划“在此地引起了轰动：人心惶惶。其结果是所有的钱柜都关上了，硬币的流通也被堵死。”3月4日，巴普斯特再次抱怨：“硬币稀缺到只能谨慎地用于必不可少的付款”；不过他又说：“平静正在恢复，国民议会大力推进工作，可以盼望生意会重回旧轨。”但多勒没有那么乐观：“法国这场惊人的革命（……），加上铸币流通的缺乏、普遍的不信任、各工业部门的停顿，使一切交易都陷入最难堪的危机。”此外，制造业同样受困；例如1789—1790年冬末的圣戈班公司：出纳员惯常以各收税官为付款人开出汇票，以筹措每周发放工人工资所需的铸币，但到1790年3月底，征税员手中已无资金。4月10日，议员马蒂诺宣称：“流通已不复存在；商业已经中断。”制宪议会在1790年4月30日为解释和论证指券的创设而发表的《告法国人书》中，提到需要一种“迅即取代已从商业中消失的那种货币的通货”，并谈到“被埋藏起来的硬币”。
在随后的几个月里，各类史料频频提及这次短缺，到夏天愈发密集。局势可能因英西外交危机——即所谓努特卡湾危机——而加剧，马德里政府因此在4月至7月间暂停了比索的出口。马赛的鲁氏行与图卢兹的茹利亚兄弟暨奥捷公司订有对半分账的合伙协议，以获取比索；但这一安排不得不在1790年中止，因为比索的到货减少，用以购买比索的法国钱币短缺，而出于同样的原因，鲁氏行用于汇兑的巴黎票据在图卢兹也难以贴现。1790年初，这家图卢兹商号告知：“银钱在此地日渐稀少，不久流通中便将一文不剩”；6月25日又重申此语；9月12日更自称“手头已全无银钱”。鲁氏行1787年从茹利亚氏处收到25.4万比索，1789年为9.5万；1790年仅得48456枚。7月6日，有人从马赛致函说：“硬币在本埠日益绝迹。”
在巴黎，塞内夫8月31日写道：“看来铸币将变得更加稀少。王室国库甚至见多少买多少，不问价钱。”11月26日他又说，人们已在“向一枚埃居下跪”，可见这种钱币稀缺到了什么地步。10月，茹伊昂若萨的著名印花布制造商克里斯托夫·菲利普·奥伯坎普夫写道，他苦于“硬币稀缺。这是一大祸害（……）眼下我要为它付出7%”。事实上，小额货币的短缺给实业家造成很大麻烦，因为他们需要小钱来支付工人工资。许多史料都证实，货币短缺给各工业部门造成了困难，迫使生意放缓。这次短缺，以及对支付手段日益增多的吁求，并非没有影响制宪议会的决定：它把指券改造为单纯的货币，并分步骤、大幅度地降低券别面额。起初人们担心让贫苦阶层卷入货币困境，但制造商的抱怨和对失业的恐惧最终占了上风。
无论如何，铸币的稀少先于指券、乃至指券兑付承诺票的流通；诚然，早在1790年4月，塞内夫就断言纸币正在导致硬币消失，而万桑也就4月17日法令质问道：“正当使银钱藏匿的原因成为现实之际，银钱又怎会凭奇迹重新露面？”更何况，铸币稀少也先于小面额指券的创设：1791年5月6日制宪议会才下令印制五里弗尔指券（总额1亿），而外省到秋天才开始见到它们流通。至于十、十五、二十五和五十苏的券别，迟至1791年12月23日和1792年1月4日才下令发行，到1792年8月才印出问世（不过布瓦朗德里指出，其发行额达3亿，远超辅币的存量总额）。上莱茵省收到首批十苏和十五苏指券，是在1792年11月。
兑付承诺票和最初的指券因面额过大而缺乏流动性，巴黎和某些城市因此出现了“兑换所”，以票据兑换辅币。1790年六七月间即有兑换所见于记载。波尔多即是如此：当地市政府办起了第一代“爱国金库”，以指券兑换埃居；但因缺少硬币、兑换亏本，于8月关门。同一时期，里尔当地雅各宾派设立“指券兑换金库”的计划流产。在巴黎的罗亚尔宫、佩龙通道与维维安街，形成了一个货真价实的市场，许多买卖人在那里以指券兑换铸币。有人说，制宪议会以1791年5月17日法令助长了这种买卖、推动了贬值，因为该法令责成当局切实保护各类商业活动，“尤其是出售指券或以指券兑换金银硬币的交易，其自由流通对国家的繁荣必不可少”。5月21日，巴黎省又命令各区为这类兑换业务指定场所。实际上，鉴于指券面额对许多交易来说仍然过大，这种买卖实属必要，而5月17日法令意在保护兑换商，使他们免受时常遭受的袭击。
硬币短缺、支付手段普遍匮乏的状况在1791年未见缓解，甚至变本加厉，这一点在格勒菲尔－蒙茨行的往来书信中清晰可见：许多客户要求运去铸币，尤其是小额货币。该行也被索求指券的来信淹没，回信说指券极难弄到。例如1791年1月27日，该行致函色当的普帕尔·德·讷弗利兹：“此地给您寄去3000里弗尔小面额指券的那家商号，是派钱房伙计（……）到非常金库门口过夜排队才弄到的，为的是一早排在头几名，把一张1000里弗尔的券兑成小券……”奥伯坎普夫那边，也四处奔走——找国库、找客户、找代理商——以求获得小面额指券或硬币，为此他不惜按“市价”付钱。
事实上，小额货币的缺乏尤其令制造商和实业家犯难。前文说过，圣戈班公司在1790年初已遇到困难；1791年情况恶化。7月，公司不得不从巴黎往圣戈班和图尔拉维尔的工厂运送硬币；9月，用指券兑换硬币要付17.5%的贴水。在利特里（卡尔瓦多斯省），银钱自1791年5月起日渐稀少，到8月几乎绝迹。5月起，矿场主管诺埃尔让人从巴黎寄来指券，以便把收到的埃居留给工人；但到10月，他只能用硬币支付工人四分之一的工资，其余部分不得不强发五里弗尔指券，因为农民收粮款时拿到纸币，就不肯找零。
在阿尔萨斯——以及其他边境地区——硬币仍在流通；但1791年底，有人说在王国腹地的山区，“工厂将不得不关门”，因为付不出工钱。还要补充的是，1791年7月，巴黎圣殿街开了一家兑换所，以五里弗尔指券兑换苏，专为制造商服务；9月20日，制宪议会授权国库开办一处兑换所，制造商可在此以大面额指券兑换五里弗尔券。两处门前都排起了长队。波尔多也是如此：1791年夏天，工人们为换几个苏，把一天天的工夫白耗在爱国金库前排队；至于银币，早已绝迹。1792年5月，一位英国女旅行者写道：“您想象不出我们自失去铸币以来的窘境。（……）我们买东西时，只得按手中指券的面额来凑足需求：否则不是我们欠商人的钱，就是商人欠我们的钱。”埃贝尔提供了相印证的证词：1791年8月18日，他在《杜歇老爹报》中痛惜埃居先绝迹、小钱继而消失：“如今满眼只见纸票，（……）大苏比当年的双金路易还稀罕。”1792年1月4日，立法议会也以“硬币的一时消失”为由，为制造小面额指券辩护。
替代货币：信任券
铸币的稀少，也可从人们为替代藏匿或流出国外的铸币所作的种种努力中得到印证。首先是前文已提到的指券最低面额的逐步降低；但直到1792年底，最小的指券才可供私人交易使用。在此之前，宁可要金属小钱也不要小面额指券的议会，颁布了一系列法令以加速小钱的铸造。1790年夏4，议会决定铸造30万马克（旧制贵金属衡，约合244.75克）的铜币，随后于1791年1月11日决定铸造总值1500万的十五苏和三十苏银币以及铜币。这一铸币政策此后继续推行；此外，制宪议会还以1791年4月9日、15日和20日的法令改革了整个金属货币体系：采用新的币制划分，铭文改用法文而不再用拉丁文，并采用新的“宪政”图案。例如，银币背面为“法兰西守护神，立于祭坛前，在碑版上镌刻‘宪法’一词，旁置一根顶端饰有睁开的眼睛、用以标示理性的权杖。祭坛旁立一只象征警觉的公鸡，以及一束象征团结与武力的束棒”。束棒也出现在铜币上，但被一杆长矛横穿，顶端冠以一顶弗里吉亚帽，下缘铭文为“国民、国王、法律”。
为获得所需金属，1791年3月3日的一道法令下令把“教会、教士会与宗教团体经判定或可能判定为敬神所不需的银器”送往各造币厂，尤其是已被取缔的教堂及其他机构的圣器、家具与器皿。政府还向国外采购，后文将再论。至于小额货币，科学院院士罗雄神甫于1791年6月提议利用铸钟。此事早在1790年8月就有人提过，但存在技术障碍：“钟铜”太脆，无法冲压，而浇铸或模制的钱币又极易伪造。1791年8月3日，制宪议会于是决定熔铸被取缔教堂的钟，但钟铜须掺入紫铜后方可冲压。掺铜的比例不一，而由于铜的买价高昂，钱币的成本高于面值，这项作业耗费了500万至600万。币坯的制作与冲压有一部分发包给了私人企业。钟铜总共产出约一万五千吨金属，1791年至1794年间以此铸成一苏和二苏钱币2.88亿枚，价值1400万。钟铜钱币的寿命出奇地长：许多在拿破仑三世时代仍在流通！要说的是，它们往往一进入流通就被窖藏起来。至于金银币，1791年1月至1792年9月共铸了9100万，成绩可观，但与需求并不相称；而且据说这些新币一出笼就被窖藏了。
此外，地方与私人还发起了许多提供支付手段的举措。商人向老主顾发付凭证，凭券认账；后来又把凭证细分为一里弗尔的单位，在整个街区流通使用。制造商和工匠也散发这类票据。最初发行的指券所附的利息券，也被当作辅币使用。早在1789年底，波尔多的商人和银行家就已以自己的名义发行小面额券；在拉罗谢尔，则是商会发行三里弗尔和六里弗尔的券。
第二阶段出现了专门的发券机构。它们名目不一，但以爱国金库之称最为常见，后文即沿用此称。这些机构以指券兑换面额更小的信任券（这也是最常见的称呼，但非唯一），券别有一至五里弗尔的，也有十苏、五苏、三苏的，有时只有几个德尼耶，往往以纸色区分。这些券可兑成指券，但绝不可兑成硬币。起初，这些金库只是以指券兑换本券（本券有百分之百的准备），但许多很快变成真正的发券银行，它们的指券准备只抵流通额的一部分（已知的两家金库1792年春资产负债表中，这一比例为26%和29%）。这类银行逐渐压过了单纯的兑换所。这一创举发自外省，那里的硬币比巴黎更缺，兑换商也更少。1791年4月波尔多设立了一家爱国金库（前一年曾有一次失败的尝试）；马赛则自1790年12月就有了一家。据说最早的严格意义上的信任券，是1791年春由一家不具名团体在默伦发行的。在巴黎，新爱国金库成立于1791年5月12日。稍后，5月20日，制宪议会豁免了二十五里弗尔及以下即期票据的印花税（该税本来课于指示式票据），为这类发行提供了便利。
小额货币——尤其是支付工资所需——的短缺如此严重，以致爱国金库从1791年春起遍地开花。有些是私人所办，但须获得市政当局许可；有些由省行政委员会、区级机构、尤其是市政府设立；规模自然大小不一。在朗格多克，1791年7月，蒙彼利埃的商人和其他殷实而受敬重的公民创办了一家金库；市政府规定这些券在本县区具强制通用效力，工资一半以指券、一半以信任券支付。尼姆于10月、洛代夫于12月、马尔韦若勒于1792年5月相继跟进。在欧坦，市长于1791年8月提出设立金库的方案，但被民众团体和各区否决；然而最终，还是在当地雅各宾派的支持下、在不满指券贬值的无套裤汉的压力下，于1792年3月设立了一家金库；它要发行十五万里弗尔5的券，对一座小城来说数目不小（相当于该城年度预算的五倍），但到1792年底，这些券已信誉扫地，农民拒收。在埃尔伯夫，几位制造商于1791年6月创办了一个联合会，全体实业家于9月加入；这家金库发行了五十二万五千里弗尔的券。
据说发行过的券共有5500种不同版式，遍及约一千五百个市镇。怀特统计出1792年夏尚在营业的金库有1666家；金库最多的是奥恩省（94家，巴黎为64家）。事实上，在较偏僻的乡村省份，金库数量格外多，如阿尔代什省（74家）、德龙省（82家）、阿韦龙省（58家）等等；连很小的乡镇也有：这是小额支付手段匮乏的又一证据。相反，在阿尔萨斯，只有斯特拉斯堡有一家“苏指券兑换所”；贝尔福的居民曾要求设金库，但上莱茵省行政委员会反对。阿尔萨斯仍有相当多的金属小钱，而且当地民众对纸币极为敌视。
此外还有数十种代用币与“信任章”的发行。最著名的是“莫内龙章”，由皮埃尔·莫内龙与奥古斯坦·莫内龙兄弟发行，这个家族原籍阿诺奈，兄弟俩曾在法兰西岛（今毛里求斯）和印度经商。皮埃尔与另外两位兄弟同为制宪议会议员，奥古斯坦则是立法议会议员。莫内龙兄弟行是巴黎的一家商号兼银行。“莫内龙章”是铜质章币，面值二苏和五苏，正面铸有联盟节誓言或自由女神像；由马修·博尔顿在他位于伯明翰附近索霍的工厂铸造。首批于1791年11月投入流通；它们制作精良，比纸币更得信任，又难以伪造，因而大受欢迎，到处抢手，因为“铜币的匮乏已至极点”。在巴黎等城市，一到分发便被争抢一空。然而这桩生意并未取得预期的成果。莫内龙兄弟要求博尔顿把产量提高到每周一百万枚，但实际产量远不及此（到1792年3月12日，总共约170万或180万枚）；另一方面，这些代用币的面值与成本之间的差额本就不大，又因伦敦汇价的上涨和铜价上扬而缩小。法国方面也出现了障碍。1792年1月，税收部长塔尔贝下令对这些章币课征每担十八里弗尔的税，此税本来课于币坯（即未冲压坯饼）；由此打起官司，莫内龙氏胜诉，但章币的分发被耽搁了。此外，莫内龙氏因做空汇兑，在里弗尔回升时于3月30日破产。最后，1792年9月3日，立法议会禁止私人制造、输入或流通任何金属货币；已在流通的须在一个月内按平价兑换成指券（事实上，据说共和二年（1793—1794年）仍有莫内龙章在流通）。
史家们把这种发券的遍地开花视为货币混乱的可悲征候；他们相信了时人的指控——据说其中弊端百出、欺诈横行、丑闻不断——最终还引发事端与骚乱。照他们的说法，伪造券票与篡改真券都很容易；一些无良发行人发券之后关门消失，券票一文不值。相反，怀特最近提出了一种截然不同且极具说服力的解释。他把爱国金库这段插曲看作一次“自由银行”实验：当局虽非有意，却任其发展，而它迅速壮大，并且尽管为时短暂，却取得了成功。金库的券票被顺利接受，有时还流通到发行城市或省份之外；它们为棘手的小额支付问题提供了部分的解决办法。例如，在利特里，矿场主管1792年2月收到从卡昂发来的一批券票，十分高兴。
同年5月，一位英国女旅行者注意到，在巴黎，每逢发行二十苏及以下的小面额信任券的日子，“市政厅就被从本区四面八方赶来的妇女围得水泄不通”。至于针对金库伪造欺诈行为的种种指摘，怀特指出，制宪议会和立法议会都没有采信；何况1793年金库清算时，只有极少数被证明无力全额兑付持券人，这说明伪券和过量发行在总流通量中都不占可观份额。照怀特的看法，这些金库的经营总体上是审慎健全的。留存下来的寥寥几份资产负债表显示，它们的管理方式与同期的英美银行无异。巴黎爱国金库就是如此：它由艾蒂安·德莱塞尔创办，富有的银行家路易·格勒菲尔自它创立之初便很关注。他认购了五百股，计30万里弗尔（占股本5%）；“这是一桩很好的投资”，他在1791年8月15日写道。奥伯坎普夫是这家金库的客户，它是规模最大的两家之一。到1792年4月3日，它已发行券票2380万，其中610万已回笼，流通额为1770万。
此外，信任券对通胀只负有极小的责任。信任券的发行总额通常估计在一亿上下；最新的计算把它提到1.4亿，但相对于1791年底流通中的13.69亿指券，这算不上什么。诚然，信任券用于每日无数的小额交易，其流通速度可能更快。怀特因此做了计量经济学计算，结论是信任券并不引发通胀。当然，借助卡昂爱国金库月度发行数据对卡尔瓦多斯省所作的补充计算，显示该省的券票发行与物价水平之间存在很强的相关性；但计算同样表明，信任券发行的增长在很大程度上源于指券发行的增长，因为指券正是爱国金库的准备金。因此，“通胀的主要发生源是指券的迅速发行”。
不过，信任券这段插曲为时短暂；尽管发起者往往是当地的雅各宾派（如蒙彼利埃的康邦一家）或民众团体，而非投机者，这套制度仍令一些政客反感，他们认为它侵害国家主权（1792年8月27日，立法议会申明，发行货币之权“专属国民”）。另一些人则担忧券票引发的事端乃至骚乱；无套裤汉方面则指责金库用收进的指券囤积居奇。早在1792年初，对这一制度的攻击已很频繁。3月28日，有人向立法议会提议把金库置于当局监管之下；金库的印版、纸张、油墨须交由市政府保管。这项提案虽未获通过，却在巴黎引发了恐慌，人们涌向各家金库，发生了事端；首都主要金库之一的“济助所”无法满足兑付要求，关闭了柜台。3月30日，议会表决向巴黎市府贷款300万，以救助陷入困境的金库（济助所即靠一笔50万里弗尔的垫款得以脱困），但同时决定对金库业务加以规制。议会以3月30日和4月4日两道法令，禁止私营金库一切新的发行，并责令市政府核查其财务状况；唯有公共权力机构设立的金库方可继续发券。
诚然，这些禁令似乎并未得到严格执行；在蒙彼利埃，市政府接管了爱国金库，金库的券票被换成该市自行发行的新券。照怀特的说法，爱国金库的活动甚至在1792年夏天达到了顶峰。
但行将届满的立法议会、继而是国民公会，将对爱国金库采取更严厉的态度。事实上，小面额指券的印制此前遭到延误——这使得信任券一时不可或缺——而从1792年夏起它们开始上市，从而为国家货币的垄断铺平了道路。一般认为，国民公会关闭爱国金库，是为了保护民众免受金库侵吞之害，并制止信用可疑的券票的流通。其实，应当把这次取缔放在1792年秋的第一次恐怖统治——它也波及经济领域——以及从自由放任转向统制经济的框架中来看。在货币这样敏感的领域，结束一场自由实验本是顺理成章的。此外，这次取缔还有一个好处：增加已成为共和国主要财源的收入，即铸币税与通胀税。“通胀财政”的一条原则是：“对于既定的国家赤字，若减少国家货币的替代品，由此产生的通胀就会更低。”信任券正是这样一种替代品；取缔信任券，就是迫使民众增加指券持有量，从而扩大通胀税的税入。事实上，从1792年8月底传出关闭爱国金库的消息时起，这笔税入便大幅增长。
如前所述，9月3日的一道法令禁止私人铸币；14日的另一道法令着手在巴黎回收信任券，在每个区设立兑换所，以新发行的十苏和十五苏指券兑换券票。随后，11月8日，国民公会的一道法令命令各市政府停止一切不记名券票的发行；所有这些券票须在1793年1月1日前退出流通。发券金库的亏空由公款填补。从此以后，任何发行不记名票据者都将以伪造货币罪论处。发券银行由此被禁止。这项措施在外省造成困难，那里缺少小面额指券。1792年12月19日的一道法令不得不把市政券票的宽限期延长到1793年7月1日。事实上，1793年10月，有人从马孔致函说，附近几乎到处都有“小券，即所谓信任券”。直到1794年1月6日，公库仍获准收受信任券。不过在欧坦，1793年5月12日，人们举行仪式当众焚毁了已兑换的券票，约为发行量的一半；其余的则留在了民众手中……
贵金属的流失
显而易见，在1792年之前，法国苦于货币短缺而非货币过剩（这抬高了交易成本），原因是硬币的消失，而硬币的消失仅勉强被指券流通量的膨胀所抵消。当然，纸币的发行有助于把金属铸币逐出流通，但它并非硬币退出的唯一原因，因为退出在指券登场之前就已开始。这次退出可能采取两种形式：窖藏与贵金属出口。关于前一种过程，笔者几乎一无所知；只能推断其涉及的数额可观（非常粗略地说，在10亿上下），因为在纸币清算之后，法国重新拥有的金属货币存量虽低于1789年的水平，却足以让经济运转，且物价与工资水平还高于旧制度末年。诚然，贵金属的输入有助于这次金属流通的重建，但它未必是主要因素，后文将论及。
因此不能否认，1795年起重新露面的大量、甚至大部分铸币，是被窖藏起来的。小额货币似乎是最先消失的，而它并非对外出口的对象。此外，由于大规模停缴税捐，以及停缴封建捐税——尽管它们并未全部废除——和什一税，相当广泛的窖藏是有可能的。许多公民，尤其是农民，想必能把原先要交给王室、领主和教会的那部分钱全部或部分地攒下来。诚然，反过来说，农民自给性消费的增加也减少了他们手中的现金。已知什一税的收入超过1亿；若假定在封建捐税和税捐上各自省下的钱与此相当，那么两三年间窖藏数亿是有可能的。有人主张，作为硬币消失的因素，窖藏比出口更重要，因为广大民众对未来惶惑不定，又对纸币心存疑虑。
不过，也不可低估这一时期法国所经受的硬币大出血。有几个因素起了作用：经常项目收支的失衡、在法投资的外国资本外逃、法国人的资金输出，最后是投机活动。
前文提到，旧制度末年法国的经常项目收支有盈余，这尤其得益于法属安的列斯殖民地商品向北欧的大规模转口。然而，图尔里弗尔在国际市场上的地位在1780年前后还很坚挺，此后逐渐削弱。到1789年春，里弗尔只对荷兰弗罗林还维持平价；相对其他货币，它已处于弱势，这反映出往来账户的恶化乃至赤字（原因之一是1786年商约签订后自英国的大量输入）。从1789年起，失衡因素势必不断加重，不过尚未根本动摇法国的地位，直到1793年的海上战争才给了它致命一击。
反常而巨额的粮食输入——1788年的歉收使之不可避免——是形势恶化的首要原因；输入量达360万百升，花费7400万。货款以国库选定的多家商号——而非国库惯用代理人——为付款人开出的汇票支付，以免对汇兑行市造成过大压力，但里弗尔的贬值终究未能完全避免，后文将再论。塔列朗在1791年6月宣称，巴黎与外国之间汇兑的不利，正可追溯到这一时期和这些粮款支付。有理由认为，这些谷物采购造成了国际收支的赤字，而这一赤字最终以硬币外流的方式结清。
关于此后三年法国对外贸易的演变，笔者所知甚少，对国际收支也说不出什么确切的话。许多作者认为，法国货币的贬值按经典模式刺激了出口、抑制了进口。从巴黎和鲁昂两家大商行勒库特勒行与达拉德行致波士顿商号约翰·科德曼与理查德·科德曼的书信中，可以找到某种印证；科德曼行向它们发运鲸油等美洲货物。1790年11月和12月，勒库特勒行曾大量订购鲸油和钾碱，但1791年3月19日取消了订单：“汇兑上的损失越来越大，”该行写道，“（……）使我们在目前的危机持续期间彻底放弃一切自营业务。”该行解释说，由于汇兑行市下跌，美洲货物在法国已贵到“无利可图”。因此，里弗尔的贬值使人不愿进口，也促使人出口。1791年7月至1792年底，勒库特勒行与达拉德行向科德曼行发运了多批各色法国货——制成品、葡萄酒、烧酒——委托其代销，目的是获得支付手段，以便恢复美洲产品的进口。况且，对出口的刺激并非来自法国货对外国买主而言变得便宜。1792年5月，达拉德写道：“我们的制成品价格高得吓人”；8月，勒库特勒表示，科德曼要的一部分货他没有发运，因为这些货的价格上涨了30%至40%。
还要补充的是，据说早在1790年11月，贬值的苗头就已吸引大批外国商人涌向洛里昂的印度公司拍卖会；又据说1791年，埃尔伯夫的毛纺业因英国呢绒出口商退出法国市场而受益：英国人在汇回销货所得时蒙受汇兑损失。此外，若干定量或非定量的资料证实，1792年法国出口确有一波增长。但必须把通胀考虑在内：例如，迪弗雷斯把对德出口的1.71亿（指券计）折成金属价值1.03亿，仅略高于1789年（1亿）。再者，发往汉萨城市的货早在1790年就已回落，1792年只有1789年总量的70%。相反，法国葡萄酒输往大不列颠的量1792年为1617桶，1791年为926桶、1790年为780桶（后两个数字仅指英国）；但烧酒的输入量从1791年到1792年并无增长。诚然，战争的威胁和安置资本避险的愿望，可能助长了葡萄酒这类出口的增长。不过，1792年6月，巴普斯特着手把食糖销往国外，原因是法国国内滞销，还因为“〔对汉堡的〕汇兑行市已经上升，而且看来还要再涨，留下可观的好处”（6月12日）。
至于法国对外贸易的总体状况，根据种种迹象可以推断，它在1790年和1791年相对革命前的巅峰有所衰退。在法国第一大港波尔多，衰退确凿无疑，贸易量明显低于前几年（外国船只出港吨位从1789年的13.3万吨降到1791年的9.4万吨）。在敦刻尔克，进出港船只总数从1789年的2472艘降到1790年的2325艘、1791年的2026艘。在拉罗谢尔，1791年是坏年景，大商行有一部分倒闭。马赛则相反，经济形势似乎较好：进港船只总数——尤其是从事远洋贸易的船只——从1789年到1792年基本持平，虽低于1788年的峰值，且在1793年的决定性跌落之前，没有出现任何严重的危机征兆。
可以赞同居伊·安托内蒂的看法：在1790、1791这两年，法国的贸易收支处于脆弱的平衡，或者只是轻微赤字。但这一平衡被1791年8月圣多明各的奴隶起义骤然打破：起义摧毁了大量种植园，发往宗主国的货物因而锐减。安托内蒂把1791年10月25日——灾难的消息传到宗主国之日——视为一个重大断点；法国贸易骤然失衡，殖民地商品的转口不再能弥补其他项目的赤字。殖民与转口贸易虽远未被一举摧毁（幸免于难的种植园主尽量多发货，以享受涨价之利），但在1792年大幅萎缩：食糖转口与1791年相比的缺口，各港在65%至75%之间。从事对外贸易、进出法国港口的船只吨位仅为140万吨，而1789年为200万吨。可以肯定，贸易收支在1791年底转成了赤字。
从往来账户的角度看，一个失衡因素是从国外购买贵金属和钱币，这类交易通常不计入“有形”贸易。前文提到，1790年为私人账户到货的西班牙比索明显减少。但硬币的稀少本身也促使政府——如前所见——铸造钱币，所用贵金属大部分购自国外。1790年初，贴现银行（尤其是为国家代购）买入4000万的比索。次年，1791年2月至4月，它再次着手大量获取比索，在伦敦、阿姆斯特丹、汉堡，也在波尔多，大举买入对西班牙的汇票。国库和海军部也在伦敦和汉堡采购。可以认为，1791年1月至1792年9月铸造的9100万金银币，大部分来自国外金属。此外，政府还需要硬币来支付军饷和某些军需供应商。战事临近之际，1792年2月，陆军部长要求国库设立一笔5000万硬币的“战备金”。在随后一年里，国库为筹措所需硬币使出了各种手段：戈丹在其《回忆录》中转载的一份备忘文件对此有所记述；这位后来做了拿破仑财政部长的戈丹，当时是国库专员。国库买入“铸成的钱币”或金属，地点或在巴黎本地，或在国外（比索则在马德里或伦敦买入）；但它也在巴黎（有时在波尔多和里昂）买入对外国的汇票，到期收兑为硬币；最后，它还不时在阿姆斯特丹或伦敦获取可在巴黎以铸币付款的即期票据。
选用哪种方法视情形而定，计算的标准是不至于对汇兑行市和金属价格造成过大压力。事实上，这些操作想必是由新国库中那些经验丰富的办事员干练地经手的，而且他们直到1792年12月一直以银行家为中介。然而，无论做得多么巧妙，这些购买总会压低指券：在法国国内进行的购买压低指券对铸币的比价，在国外进行的压低指券对外币的比价。这实际上是一种恶性循环，因为每一笔这样的购买都加剧指券的贬值，从而使后续操作代价更高。无论如何，只要法国的往来账户在其他方面没有盈余，从国外购买贵金属就必然引起等量的硬币或金银条外流。而事实上，如前所见，贸易收支在1790—1791年至多是大体平衡，1792年则肯定为赤字。随着战争临近和爆发，赤字只会因从国外购买军火（1791年12月，伊尼亚斯·德·旺代尔受命在英国购买十五万支火枪；1792年9月又经塞恩－比德曼行之手订购，博马舍也在荷兰订购），以及1792年底购买粮食等给养而进一步扩大。
戈丹的备忘录显示，从1792年2月到1793年2月的一年中，国库向军队供给了几千万里弗尔的金银。另一方面，从1791年7月1日到1793年4月8日，政府从国外购入贵金属9500万，在法国国内购入1.04亿，合计金属价值2亿，以指券支付的总成本为4.14亿。可以判断，对外采购——再加上私人的进口——数额不算很大；但它们仍可能对汇兑行市产生负面影响，并最终造成硬币流失。
外国资本的撤离
法国的国际收支还因资本外逃而受损。早在1789年8月27日，塔列朗就谈到“一笔无法估量的资本输出国外，以及〔外国人的〕几乎所有资金的撤离”。前文说过，1780年代，荷兰人、瑞士人和日内瓦人曾在法国国债中投入巨资。制宪议会虽承诺保障食利者的权益，这些外国投资者却并未完全放心。不过也有人例外。巴泰勒米·于贝尔曾在伦敦经商，并至少把一部分财产留在那里；1789年9月7日他致函一位英国银行家：“如今国民为债务作保”；这一庄严的债务统一承认加上“内部骚动”的平息，将推高汇兑行市和法国公债，而当时价格很高的英国公债则会下跌；“我想，眼下把我的资金调回巴黎或许有利”，以便利用法英两国利率之差，抢在法国货币升值之前……
格勒菲尔与蒙茨那边，则在1789年7月和8月安抚各自的通信人：借款违约乃至削减利息的危险并不存在，长远看反倒有上涨的机会；但他们自己仍继续亏本卖出公债，买入印度公司与贴现银行的股票。格勒菲尔－蒙茨行的一些通信人要求该行担保应付给他们的款项如期照付；该行答复说，这些恐慌只是由“一些疯狂而无力的谤书……革命之敌到处散布的东西”引起的。不过1791年1月17日，该行还是对上一年和来年的款项——即1790年和1791年——作了担保。相反，另一些外国储户已经卖掉证券、把资本汇回本国；1789年和1790年间法国货币的几次疲软，可能部分反映了这类动向。至于那些持有“停付”票据（1788年8月）的人——他们的资本实际上滞押在法国——制宪议会决定自1791年1月1日起予以偿还，把他们解放了出来；他们的态度在格勒菲尔－蒙茨行的书信中表现得明白无误。尽管这次解冻在1790年底曾使交易所一时上涨，他们还是要求汇回资本，因为在法国投资已不再令人放心。意味深长的是，这家巴黎银行并未对客户的决定提出异议。
许多人甚至没有等到1791年2月实际开始偿付，一得知议会的决定就开出了以各自巴黎银行家为付款人的汇票。1790年10月7日，塞内夫致函他在比利时的兄弟，劝其卖掉所谓1.25亿借款的债券（不久后他照办了）：“一、宪法太新，根基难言稳固；二、为担保国家举债之债权人应设的税捐尚未确定、尚未落定；这个惯于自行其是的民族是否肯缴纳，毫无把握。由此看来，公债毫无保障。”
1790年11月，人们谈到“外国人继续让人出售其持有的法国证券，由此需向外国汇划的款项数额巨大”。这使国际收支骤然背上了几千万里弗尔的负担。次年，据说1791年5月指券的下跌引发了在法投资的荷兰资本的大规模外逃。早在1791年3月，博伊德－克尔行就已把奥地利前驻巴黎大使梅西－阿让托伯爵出售法国终身年金所得的一大笔款项转成了3%的英国统一公债。6月，该行又为自己的账户买入300万终身年金——以弗罗林计价、仅以金银支付——这是防范货币贬值的措施。不过，外国资金并非悉数汇回：1791年5月至1793年5月，格勒菲尔－蒙茨行经手收取了1000万终身年金，其中一半为荷兰人代办，六分之一为伯尔尼人代办。另一方面，荷兰人仍在为法国各港的大西洋贸易提供短期融资。
但法国的大多数债权人的想法，与日内瓦人奥代乌在1792年3月27日信中所言相同：“只要这个王国从敦刻尔克到佩皮尼昂处于叛乱状态，只要税捐无人缴纳，只要政府毫无力量，只要国民议会继续颁布阿维尼翁暴行赦免令那样的法令，外国人就会继续把法国欠他们的一切撤出法国。（……）如果眼下掌舵的人犯傻，为挽回汇兑行市而搞代价高昂的操作，这笔开支只会扩大赤字，却不能让法国多留住一枚埃居：白白便宜了撤资的外国人。信用不是靠金融操作能恢复的；只有等你们的政府重归稳固，它才会回来。”
事实上，在1790年和1791年，许多日内瓦人出于忧虑、失望或缺钱，设法脱手手中的法国证券，尤其是终身年金契约。其中有些人如愿以偿，损失不大，这尤其是因为巴黎和日内瓦的银行家——如艾蒂安·德莱塞尔、保罗－亨利·马莱、格勒菲尔－蒙茨行——大举买入这些终身年金契约，或是指望它们上涨，或是将其拆分、按新办法重组为不记名终身年金股份。这些操作有贴现银行助力：该行1791年5月决定动用1000万购买年金并对这类证券垫款（它借给马莱180万）。于是，买卖、借贷之间上演了一场复杂多变的交错往来；外国储户出售证券所得的资金未必全部汇回本国（日内瓦有些银行拿这些钱在巴黎交易所做买卖）。不过，法国汇兑的下跌使日内瓦连带票据的签发人陷入困境：1791年1月，贬值达10%，他们应摊的款项已不再为所质押年金的到期给付所覆盖。贬值加剧之后，许多签票人无力偿付。
在法投资的外国资本想要逃离，其汇回并非一帆风顺、毫无损失，圣卡洛斯银行的遭遇便是明证：该行1788年底进行的那笔操作前文已有叙述。1790年11月，该行结算发现，巴黎交易所的下跌已使其投资损失10%，若汇回资金还要再亏一笔汇兑损失。该行收到好几份购买其证券的提议，接受了其中一个银团的要约，其成员为侨居西班牙的法国银行家奥古斯坦·凯诺、法国宫廷前银行家马贡·德·拉巴吕和勒库特勒·德·康特勒。1791年1月27日达成的协议规定，价格为2950万维隆里亚尔（西班牙记账货币）（略高于500万图尔里弗尔），在西班牙分三期——六、十二、十八个月——支付。第一期1000万里亚尔于1791年6月如期付讫，但10月间，马贡与勒库特勒请求对其余两期宽限一年，该行同意了。事实上，1792年9月10日，两位银行家以对西班牙汇兑行市上涨为由，再请求延期一年；12月22日又请求“自法国对西班牙的汇兑行市在巴黎恢复到（……）成交时水平之日起，宽限三个月”。不久之后西法开战，直到《巴塞尔和约》之后的1796年和1797年，这家西班牙银行才与勒库特勒开启谈判（马贡已被送上断头台，凯诺已经破产）。困难之一是，作为交易标的的证券已转成公债大账簿上的登记债权，而其中三分之二已被“三分之二破产”予以“流动化”（以流通债券偿付）。其后，1803年，该行对勒库特勒提起诉讼（此人的行径并非无可指摘），但案件到1808年事变时仍未了结；最后是拿破仑于1809年12月勒令勒库特勒向约瑟夫国王的银行家支付225万法郎，圣卡洛斯银行已把这笔债权转让给了他。
法国资本的外逃
外国资本外逃之外，又加上了法国公民的资本输出——自然以流亡者为首（1789年至1792年间约六万人）。在革命的拥护者眼中，流亡甚至是货币困难和指券贬值的一大主因。实际上，大多数流亡者——尤其是最初那批——以为出走只是暂时的，不过几个月光景，随身只带了几千里弗尔——或是成卷的金路易，或是请自己的银行家开具的一张信用证。随后，他们又让银行家汇去数目相当的钱。被输出的是他们的收入，而非资本。何况流亡者中最富的人——许多人其实算不上豪富——手头也不可能有可供输出的大笔现金，因为他们的财产主要是不动产。不过，且记下拉图尔迪潘侯爵夫人的这段观察：“人们开始拿地产去抵押借钱，好带走一大笔。”据说有人特地等地租收进才启程流亡。
1790年12月19日，塞内夫写道：“有钱人都离开这个国家，走时带走全部财产。这使本埠银根极度紧缩。”不管怎样，卡斯特里元帅1791年4月从格勒菲尔－蒙茨行拿到一张一万五千里弗尔的对日内瓦信用证；莱昂亲王1790年12月拿的信用证只有三千里弗尔；这家银行的档案显示，别的大贵族流亡时携带的款项也与此相当。至于阿图瓦伯爵，他早在1789年7月离开法国时，就带了一张九万里弗尔的对布鲁塞尔内蒂讷遗孀父子行的循环信用证；在伯尔尼，他让策尔莱德尔行付给他一万八千里弗尔，交回原信用证，换得一张七万二千里弗尔的对都灵和米兰两家商号的新证。据拉菲特说，他供职的佩雷戈银行收到过寄给众多流亡者的巨额款项，并如数转交：1792年8月，就有二十万里弗尔汇给了在科布伦茨的普罗旺斯伯爵。
奥尔良公爵虽未曾流亡、且已被处决，这里仍要引一封蒙泰斯基乌侯爵谈到他的信（1793年11月15日）：“十年来他不断地在英国投资，据信他在那里拥有一笔极大的款项。还可以肯定的是，他的全部钻石也都存到了那边。总之，我有理由相信，他在那边存放的资产至少有一千万到一千二百万。”如此说来，平等者菲利普堪称资本输出的先行者；但他的儿子、日后的路易－菲利普，对此一无所获（“我从他本人那里得知，他在英国有巨额财产；但他从未详细告诉过我做的是何种投资……”），钻石也未能追回（据说交给了博伊德，而博伊德矢口否认6）。总之，安托内蒂估计，因流亡而外逃的资本每年有几千万；毕竟，5000笔5000里弗尔的转移就是2500万……有两年时间，这些转移不受任何限制，直到1792年的第一次恐怖统治才变得困难起来。
但除此之外，还有真正的资本输出，或者说资本外逃。它们尤其出自银行家和商人之手，大概也出自一些富有而精明的贵族：他们为革命的“滑坡”感到不安，预作流亡的准备，把全部或部分财产转移到国外。另一些人则只求防备纸币贬值、求个保障。1791年底，勒阿弗尔的一位商人致函奥坦盖：“不过，为了摆脱指券，人人都在想方设法把自己的财产转移出境。”
多亏安托内蒂的著作，格勒菲尔与蒙茨银行的个案为笔者所熟知。1791年10月，圣多明各起义的消息对路易·格勒菲尔起了决定性作用：在他看来，其中有大举投机的机会，但这将是最后的机会；此后法国的商业必将凋敝，他本人也要远走高飞（他生于日内瓦，在阿姆斯特丹发家，1789年才定居巴黎）。2月间1792年的“食糖骚乱”只是坚定了他的决心，因为骚乱证明了“在法国保有产业，在我们看来何等没有保障”；他这一时期的书信流露出一种近乎生理反应的恐惧：生意已经做不下去了，不如及早抽身。于是，这家银行从1791年秋着手把资本转移到英国（此前，照吕蒂的说法，它在汇兑上的操作不过是单纯的投机7）。分两步走——1791年9月至12月，然后1792年3月至5月——它通过伦敦的两家往来行米尔曼行与泰吕松行，买入三万一千英镑的英格兰银行股票和三万三千英镑的东印度公司股票。到1792年5月，它在伦敦握有票面六万四千英镑的证券组合，交易所市值超过十二万英镑，约合1789年的三百万图尔里弗尔，此外还有以英镑计价的汇票……与这笔大出血相伴的是该行巴黎业务的收缩：1791年11月29日该行写道：“自从我国商业陷入危机、国王的事务破败以来，我们一心收缩业务，远无意于扩张”；1792年秋，它作了近乎全面的清算。
路易·格勒菲尔为8月10日事变所震骇，9月申请护照，但到1793年2月才离开巴黎，定居伦敦。此后几个月，直到10月，他的合伙人蒙茨通过尚存的“一切渠道”——列日、汉萨诸城、西班牙、尤其是巴塞尔——把商号的资产全部转移给他。这次资产外流的最终数额达500万（金值）里弗尔（约合纸币1000万），远超该行的资本。1793年被查抄的格勒菲尔－蒙茨行书信抄本，揭示了恐怖临近时银行业务的“阴森气氛”：“一页页涂改、撕破、刮擦的纸面，名字被抠去、涂抹得无法辨认、被掉包或以代号替换，地点与日期事后伪造”（吕蒂）。
安托内蒂不无道理地认为，这例外逃想必并非孤例：1780年代资本曾大量涌入的巴黎，两年之间便被掏空。诚然，也可以举出一桩失败的操作：1791年底，奥坦盖的苏黎世出资合伙人劝他“证券组合中只留外国证券，抓住一切机会把资金汇出法国”；他于是向伦敦的阿加西与鲁日蒙行汇款，但该行1792年2月破产。奥坦盖赶赴伦敦，以殖民地商品的形式收回债权，却又把货运回法国出售，一下回到了起点……相反，博伊德－克尔行把合伙人拉博尔德·德·梅雷维尔的财产和几位朋友的财产转移到了英国。1791年12月19日，马赛商人索利耶写道：“我们已把8〔千里弗尔〕投入伦敦〔对伦敦的票据〕、采基诺（威尼斯金币）和四皮斯托尔金币（西班牙金币），今后一有别的出路还会继续，因为指券可惜只会跌下去。”至于奥伯坎普夫，他的爱国心并不妨碍他把资金汇给伦敦的两家商号：1791年汇了2.1万里弗尔，1792年汇了29.3万（该年他的利润超过200万）；据说他还卖出法国年金，买入4.8万英镑的英格兰银行股票（但这个数字相当于120万金值里弗尔，在笔者看来过高，难以置信）。还要补充的是，由于法国政府购买比索需要大量对西班牙的汇票，对马德里的套利在这些资金转移中起了很大作用。
贵金属大出血的另一个因素，是法国货币的贬值。后文将论及，贬值对外币的幅度大于对金银的幅度。伦敦汇价相对巴黎金银价格的升水，形成了金属出口的溢利。1790年10月3日，塞内夫写道，汇兑上7%的损失正促使埃居外流。贝尔加斯则宣称，对外付款时运黄金出境比开汇票多赚8%。1791年，要汇付伦敦三十英镑，用汇票要花887图尔里弗尔，运黄金只要768，运白银只要729。白银因卡洛纳的改革而被低估，其好处达18%，无怪乎它最先大量外流。值得注意的是，早在1789年5月，格勒菲尔－蒙茨行就做过一笔从巴黎向阿姆斯特丹出口比索的生意（合9.3万里弗尔）。7月、8月，他们又以较小规模重做了几笔；7月，他们还把3万里弗尔的金路易和埃居运给法兰克福的一家商号。至于马赛对黎凡特惯常的硬币出口，则照行不误，因为回程货款以第三方市场——威尼斯、维也纳、阿姆斯特丹——的外国票据结算，而这种票据在法国市场上的涨幅高于比索和塔勒在法国的涨价，使这类汇划的利润更加丰厚。
1791年6月20日，塔列朗向制宪议会宣称，汇兑行市证明“硬币正从四面八方流出；它证明外国的一切投机都转而对付你们，即便它们在某种程度上看似有益：一方面，外国人与你们的工场做生意，只因除收受工场产品外无从获偿；另一方面，我们自己的商人为了少受损失清偿债务，也在输出本国货币”。次日，国王出逃事发后，议会即决定禁止贵金属和货币出口，这是重商主义的老一套本能反应，也符合民众的看法，更暴露出对资本外流问题的一种落伍而简单化的理解。诚然，7月3日的一道法令把禁令限于金银条块和法国货币，外国铸币不在其列。于是，格勒菲尔与蒙茨行托运的成桶比索，以及萨托里乌斯－舒哈德行托运的其他铸币——两批货都发往法兰克福一家商号——在福尔巴克被海关扣押，随后放行。这些及其他类似事件让人“约略窥见这次资金外逃的规模，尤其是1791年6月以后”。
稍后一段时间，我们对雅克－亨利·维登费尔德的行径知之甚详。这位亚琛人1792年初定居巴黎，向布鲁塞尔银行家西龙瓦尔托运成桶的埃居；由于银币在巴黎的价钱比对外国的票据便宜，这桩买卖可赚8%到9%乃至更多。这门生意组织得十分周密，自1791年春起就在法比边境设有保险体系，还通巴塞尔、日内瓦和热那亚，并在开战后还维持了一段时间。诚然，1792年9月5日，立法议会把出口禁令扩大到一切金银原料与器物（新制的金银器和珠宝除外），并对违禁者规定了没收、罚款和监禁的刑罚（此前同类措施未曾规定此类罚则）。这些禁令肯定被大规模规避，也许只有恐怖最盛时例外。无论如何，禁令抬高了黄金输送点，压低了汇兑行市：法国若多出口贵金属，汇兑本可更高；反过来，禁令又有抑制国内市场金价上涨之势，政府为其对外结算购入的黄金也便宜了些。
总之，革命头四年，法国的收支总差额——经常项目与资本项目合计——都是赤字。早在1790年11月2日，制宪议会的货币委员会就强调：“我们无可收进的顺差，我们为自身所需继续支出，就外国人在我国公债中享有的收入而言，我们是邻国的债务人，而随着清算的完成，我们的债务还会加重。因此，对西班牙的汇兑行市也很低，而我们还要向西班牙赊购金属原料，以日后对西售货抵账。”正如这段文字所示，各种赤字因素轮番接替。1789年，谷物进口无疑是失衡的决定性因素，流亡初起和外国资本撤回本国也有影响，但不大。1790年，收支可能还不算太糟，年底除外；但可以肯定，1791年赤字加剧，1792年更甚：外国资本外逃，很快又因法国人担忧革命“滑坡”而输出资金变本加厉，而圣多明各起义引发的对外贸易恶化也雪上加霜。这笔总收支赤字，以贵金属出口填补。这场大出血的数额无从确指；后人的估计自4亿至6亿不等；这些数字恐怕偏高，但其数量级——数亿（金值）里弗尔——是可信的。值得注意的是，1791年伦敦造币厂收进的外国黄金值141.7万英镑（合3500万图尔里弗尔），而1789年为78.7万、1790年为89.6万英镑；可以想见，其中有一部分来自法国。
自然，这波硬币外流，既部分地由里弗尔在外汇市场上的下跌所引起，又反过来限制、缓和了这次贬值。另一方面，它与国内的窖藏过程相叠加，起到了反通胀的作用：它抵消指券的发行，阻止了货币总量的扩张，至少到1792年为止。尽管如此，1790—1792年仍以纸里弗尔的贬值为标志，这种贬值虽不规则，幅度却极为可观，下面就来考察它。
针对里弗尔的投机
贬值的根本原因自然是不断扩大的指券流通量和它引发的疑虑，以及国际收支的失衡。不过，贬值还有一个不可忽视的因素——投机：法国和外国的商人与银行家预见到指券和法国汇兑的下跌，便设法以做空操作从中渔利。科普关于沃尔特·博伊德的书中有这类操作的具体而生动的实例：博伊德是苏格兰人，1785年与另一位苏格兰人约翰·威廉·克尔合伙在巴黎开业做银行家，在巴黎市场上站稳了脚跟。1791年，博伊德－克尔行与几家外国大行联手操作——阿姆斯特丹的霍普行（奥兰治派，以敌视法国著称）、汉堡的帕里什行、伦敦的哈曼－霍尔行。
这几家商号向博伊德－克尔行开出以图尔里弗尔计价的汇票，在本地市场卖出；再用所得购入以弗罗林、汉堡银行马克（即不受汇兑波动影响的货币单位）、英镑计价的汇票，到期日恰好安排在对巴黎汇票到期之前。届时再卖出这些汇票换回图尔里弗尔；法国里弗尔在此期间已经下跌，便可稳赚一笔，然后如法再来。如此周而复始做上十二个月，毛利可达本金的30%。1791年6月16日，法国政府驻伦敦代理人詹姆斯·布尔迪厄致函巴泰勒米·于贝尔：“博［伊德］、克［尔］公司似乎一直在为〔法国汇兑的〕下跌而运作；据我们所知，他们到处招徕人向自己开票，以便按〔对英镑〕更高的汇率吃进汇款，大笔资金就这样流走；正是这些勾当如此损害你们的汇兑。”
但人们还做了别的操作：预料法国汇兑将再度下跌，博伊德－克尔行于1791年12月和1792年1月以72.2万里弗尔买入对伦敦的三四个月期汇票，金额19,681英镑，汇率在18¾至20¼之间；1792年3月，对伦敦汇兑跌到15，利润想必可观。随后，1792年6月，博伊德－克尔行与驻巴黎的日内瓦银行家让－路易·格雷努斯联手。格雷努斯向博伊德－克尔行开出30万里弗尔的汇票，拿到贴现银行贴现。况且可以认为，贴现银行以不高的利率贴现票据、凭证券放款，客观上为投机提供了便利。人们用所得购入外币汇票，到期日略早于对博伊德－克尔行汇票的到期日；但这一次里弗尔并未怎么下跌，而九月屠杀又使市场关闭，这笔操作是否赚钱很成问题。值得注意的是，五六月间，预料里弗尔下跌的格雷努斯，还与巴黎另外几家知名银行以对半合伙的方式做着同类操作。
诚然，博伊德－克尔行曾被革命者和一些史家指控为皮特的代理人，说他们蓄意破坏法国的国家货币、散发用于收买的反法同盟黄金。这些指控毫无根据；而且早在1789年夏，格勒菲尔与蒙茨行——它并不蒙受同样的嫌疑——就与伦敦的理查德·米尔曼公司以对半合伙的方式，发起了规模可观的做空投机。机制与上述相同：米尔曼行向巴黎那家商号开出三个月期汇票，在伦敦让售这些以图尔里弗尔计价的汇票，指望到期时法国货币已经下跌，从而用比贴现对巴黎汇票时所得更少的英镑，购得偿付汇票所需的款项。例如1789年9月25日，米尔曼行向格勒菲尔与蒙茨行开出88万图尔里弗尔的汇票；但12月备款时，这笔操作却因图尔里弗尔的上涨而告吹。1790年2月发起的一笔15.2万里弗尔的新投机也是如此。路易·格勒菲尔对米尔曼大为恼火，对半合伙于1790年6月散伙，清算下来亏了3万里弗尔。另一方面，格勒菲尔与蒙茨行在1790年和1791年还与阿姆斯特丹的库尔蒂奥－埃切尼克·桑切斯公司联手投机。1790年8月，后者向格勒菲尔行开出两、三个月期汇票共13.69万里弗尔，以6.7万弗罗林贴现；10月7日，他们又以6.1万弗罗林买入14.6万里弗尔：获利6000弗罗林。1791年1月，同样的操作做了30.3万里弗尔，3月获利7000弗罗林。
这两家银行（以及格雷努斯）的做空操作之所以为人所知，事出偶然；但种种迹象表明它们绝非孤例——恰恰相反。实际上，至少可以辨出四个这类投机格外密集的时期，前几期与第一、第二次指券“创设”引发的不安相关：1790年3月，同年8月和9月，1790年11月和1791年1月，1792年1月。每次，法国投机者都蜂拥扑向保值资产——铸币和对外国的票据，外国人则卖空图尔里弗尔。其中第二个时期可由塞内夫伯爵的书信说明；1790年7月12日，他致函在比利时的叔父：“即便能预知未来，我看事态也正走向一种不带息、强制流通的纸币。因此我认为汇兑行市会下跌，照此布局的操作是稳当的。”8月31日，他透露说有人计划发行23亿指券，这“将引起汇兑行市的大幅下跌，我认为即便以偏低的行市做巴黎票据的买卖也有利可图，因为不可能有坏处”。9月12日，他请根特的安内特贴现以他为付款人的票据，或在他通知时从根特或其他地方向他开票，以图法国汇兑下跌之利。9月27日，他向马德里的索雷提议以对半合伙做空指券：“您可以向我开出（……）您能投放的款项，用所得买进对阿姆斯特丹和伦敦的票据。（……）这笔操作（……）可有双重利得，因为对巴黎的票据跌得越多，对外国的票据就涨得越多。”不过11月11日，他提到巴黎有几家银行——包括比德曼行与普尔塔莱斯行——深信法国汇兑会回升，此前大量卖出了对外国的票据。
事实上，1791年，塞恩－比德曼行“在国外握有极为可观的资金，但它没有像许多别家商号那样用这些资金把财产撤出法国，（……）而是把资金用于为政府效劳，支撑指券的信用”。该行把在奥斯坦德以及法兰克福交易会上出售印花布的所得供给国家；1791年7月至12月，又运入571.7万里弗尔的硬币，国库仅以23%的升水向它购进。此外，该行经营的瑞士海运公司在日内瓦借了120万日内瓦里弗尔，为的是不必在法国购买对外国的票据（这笔钱用于购买比索，运往印度）。
可见，某些时候也有赌里弗尔回升的投机；何况并非所有商人都做空本国货币。勒库特勒与达拉德行致波士顿科德曼行的书信就是一例。可以看出，在1790年底和1791年初，这几位巴黎商人看来是真心地相信法国汇兑的下跌只是暂时的，新宪政体制巩固之后，行市就会恢复正常水平，他们也看不出指券发行与贬值之间有什么关联。勒库特勒（这家商号的东家是制宪议会议员兼财政专家……）1791年2月6日写道，局势“随时可能改变，因为我们的新宪法已经巩固，不管跑到国外去诋毁它的贵族们如何折腾，不管他们为恢复昔日特权所做的徒劳努力如何变本加厉，（……）那些特权他们是绝对必须放弃的”。此后，这几位商人也没有利用对美国的出口把资本转移出境；相反，他们催促科德曼毫不迟延地把销货所得汇来，或以货物，或以对伦敦、阿姆斯特丹的汇票，或以硬币。诚然，他们也承认希望“从汇兑上赚回（在别处亏掉的）钱”（1792年5月13日函）。
可见，投机和资本流动并非一律以指券和法国为代价。1790年，革命的热心拥护者奥坦盖信任公债和指券，想让他的公司在瑞士借入200万购买指券，“确信它们日后会（回升）到平价”。后来，1792年，某些英国人和荷兰人既出于理念、也出于利益，买入法国证券乃至指券：他们对革命的同情使他们相信法国货币会升值。例如，1792年4月至7月，博伊德－克尔行的二十名外国客户（大多在伦敦）通过该行买入280万里弗尔的法国证券；1792年11月，还有一位伦敦的盖奇买了14.6万里弗尔的所谓1.25亿借款。尤其是1792年秋，博伊德已决定离开巴黎去伦敦，但意识到无法把巴黎银行的资本变现，便与一位“印度暴发户”保罗·本菲尔德达成合作——此人正把在印度的财产汇回英国。1792年6月至1793年5月，本菲尔德向博伊德－克尔行买入三批大宗法国终身年金，总额近8万英镑（约合300万—400万时值里弗尔），构成了1793年3月在伦敦开业的博伊德－本菲尔德公司的资本。这些操作促成了1792年下半年法国汇兑的回升，后文将再论。最后还要提到大铁厂主、激进派人士约翰·威尔金森的惊人之举：他不仅在1791年10月及随后几个月买入1万英镑（合25万金里弗尔）的1.25亿借款债券——利息指定付给他的妹夫、著名化学家约瑟夫·普里斯特利——还弄来一大批指券，既为了给他的工人发工资（因为英国辅币长期短缺），也指望法国纸币升值8。英国政府对这件事相当重视，1793年1月专门通过一项法律，禁止指券在大不列颠流通。1815年，威尔金森的继承人从法国为其年金证券领得一笔可观的赔偿——510,099法郎（2万多英镑），指券则分文未得……
革命者倾向于把指券的贬值归因于受外国——尤其是英国——鼓励和支持的投机。1791年12月，克拉维埃在小册子《论阴谋》中断言，以霍普行为首的银行家们自革命之初就在做空。“他们人为制造汇票的过剩与短缺，这与商品的运动全然无关”，尽管法国的贸易收支是顺差。抛售大公司的股票之后，“投机倒卖又扑向了对外的汇兑：人们像炒公债证券一样对汇兑行市做多做空；于是，对外国票据的真实需求之外，又加上了赌客们那种虚假的、大得无可比拟的需求。（……）数以亿计的对外汇票，或供给这种汇票的承诺，与商业毫无关系；而这场赌局如今对我国汇兑的影响，恰如法国最死硬的敌人所愿”。
这些具体的例子表明，这类看法并非纯属幻想。但应当指出，上述种种投机的动机是预料——或者说担心——货币下跌，而不是出于反革命的目的蓄意制造下跌。更重要的是，只有在存在贬值的根本性因素时，投机才能使一种货币持续贬值，而这恰恰是革命最初几年法国的情形。而且这些负面“基本面”的作用是累积的。例如，里弗尔的下跌使外省向巴黎开出的远期（三个月）票据贬值。于是商人们倾向于把在外省谈成的交易放到巴黎市场上结算，外省各埠对巴黎开出的汇票数量随之增加。与此同时，1790年底起指券渗入外省，在当地造成了一种虚幻的货币宽松，使得对外国买主开出的汇票可以在本地贴现，不必经过巴黎市场。结果，以里弗尔计价的对巴黎汇票增多，而寄往巴黎的外币汇票减少，这对巴黎交易所的汇兑行市产生了不利影响。最后，后文还将看到，投机对下跌的预期有时过了头，因而出现了若干次“技术性”回升，但它们只是暂时打断指券的一路下滑，因为“基本面”依然恶劣9。